获宁德时代、比亚迪、ATL、中石油四家联合战投，杉杉股份的战略取舍与业绩回望
公司锂电材料业务中谁最优秀？
作者 | 国胜
编辑 | 小白
4月20日，锂电材料龙头杉杉股份(600884.SH、公司)发布2021年年报，业绩显示全年实现营收和归母净利润分别207.0亿和33.4亿，分别同比增长152%和2320%。
在2021年新能源汽车大卖352万辆、同比增长158%的行情下，公司获得如此成绩算得上情理之中。
2022年一季度，公司业绩也表现不错，营收和归母净利润分别实现50.3亿和8.1亿，分别同比增长26%和167%。
除了业绩的好消息外，公司年报同日还发布了一则公告，称将对负极材料子公司上海杉杉锂电增资30.5亿、并引入战略投资人问鼎投资、比亚迪(002594.SZ)、宁德新能源和昆仑资本。
其中问鼎投资和宁德新能源的控股股东分别为宁德时代(300750.SZ)和ATL，昆仑资本为中石油旗下投资平台。
宁德时代、比亚迪和ATL均为公司负极材料的核心战略客户，中石油锦州石化公司为公司负极材料业务针状焦等原材料的供应商，均与公司存在紧密合作。
公司此次增资扩股一方面能够为负极材料业务产能扩张提供资金保障，另一方面也能够加深各方在负极材料业务方面的合作关系。
风云君不禁感叹，这负极材料业务可真是亲儿子，公司的重视程度不言而喻。
事实上，2021年公司着实发生了不少大事：
一是将正极材料业务卖给了巴斯夫；
二是从LG处购买了偏光片业务，公司对主营业务的描述也从2020年年报的“锂电材料业务”变成了2021年年报的“锂电池负极材料和偏光片两大业务”。
业务重组、聚焦王牌业务
2021年，公司的正极业务和偏光片业务分别自9月份和2月份开始出表和并表，其中偏光片业务2-12月的营收和营业利润分别为99.4亿和24.5亿，对公司的贡献比例分别为49%和48%，接近半壁江山。
也正是偏光片业务的加入，公司的业绩与往年相比算是上了一个台阶，其中营收达到200亿级别，而以往年份营收均不足百亿。归母净利润达到30多亿，扣非归母净利润也达到近20亿，比往年都高出许多。
当然，除了偏光片业务对业绩的贡献，得益于2021年新能源汽车行业的高景气度，公司正极、负极、电解液等锂电材料业务业绩都相当亮眼。
按全年可比口径来看，2021全年公司正极、负极、电解液业务分别实现营收62.2亿、41.4亿和13.7亿，分别同比增长62%、64%和149%。
毛利率方面，正极、负极、电解液也都有不同程度的上升，分别上升了4、1和36个百分点。
虽然各个锂电材料业务业绩均有增长，但具体情况还是有区别的。
（一）负极材料是最靓的仔
正极材料和电解液的业绩增长主要来源于产品价格的上涨，负极材料业绩增长除产品价格上外，还有赖于产能和产能利用率的提升。
2021年新能源汽车市场的爆发式增长使锂电池上游原料出现供需错配，根据鑫椤锂电数据，碳酸锂和六氟磷酸锂价格分别较年初上涨了450%和414%，石墨化加工费较年初上涨了67%。
2021年，主要添加剂VC等供应紧张导致公司电解液产能利用率仅为44%，产量同比下降12%。但由于公司自备2000吨六氟磷酸锂产能年内投产，因此公司电解液业务盈利水平仍然获得大幅提升。
不过，随着供需缺口被新增产能填满，这种供需错配带来的价格暴涨必然不能一直维持下去，因此这种突发性的业绩暴涨可持续性难以估计，而稳定的增长就显得更加可靠。
拉长时间来看，2016年至今，公司正极业务营收占比虽较大，在50%左右，但各年波动较大，毛利率不仅低于负极业务，而且波动也较大；电解液业务营收较小且增长缓慢，毛利率偏低。
而负极业务则维持着稳定的增长趋势和较高的毛利率，2016-2021年营收CAGR为28%，毛利率也维持在25%以上。
（二）留下的是最好的
从正极、负极和电解液的竞争格局来看，公司负极材料同样有着较强的优势。
近年来，全球负极材料前三一直由贝特瑞（835185.BJ）、杉杉股份和江西紫宸占据，2021年前三名市占率合计为41%，集中度较高。
其中杉杉股份负极材料出货量排名全球第二，而人造石墨出货量排名全球第一，竞争格局较好。
（来源：鑫椤资讯）
而正极材料方面，市场格局较为分散，竞争仍旧激烈。2021年并入巴斯夫后，巴斯夫的全球市占率也仅为7%，排名第四。事实上，正极业务某种程度上已经沦为了锂电池企业的代加工企业，因此毛利率水平较低。
所以出售这一业务是完全符合商业逻辑的。
（来源：鑫椤资讯）
电解液方面，天赐材料(002709.SZ)、新宙邦(300037.SZ)和江苏国泰(002091.SZ)三家一直占据着合计60%以上的市占率，2021年杉杉股份排名第四，市占率为7.5%。
（来源：鑫椤资讯）
可见，从增长情况、盈利能力、竞争格局各方面来看，负极材料业务都是公司锂电材料业务中最优秀的那个。
因此，公司为何卖掉正极业务、又加大对负极业务的投资的原因也就非常清楚。除了卖掉正极业务外，公司还将非核心业务一一剥离，其中包括光伏组件业务、储能业务、充电桩业务以及融资租赁业务等。
因此，公司目前的两大核心业务就成为了负极材料和偏光片业务。
负极业务一体化程度提升
截止2021年年末，公司负极材料成品产能12万吨，石墨化产能4.2万吨，较2020年末没有变化。
但2021年公司包头负极一体化基地项目（一期）10吨产能全面达产，负极业务全年整体产能利用率大幅提升至84%，出货量达到10.1万吨，同比增长71%。
公司目前新增产能及进度包括：
包头二期产能6万吨（其中石墨化产能配套5.2万吨）已于2021年末试产，预计2022年第三季度可以达产；
四川20万吨一体化基地项目一期（其中石墨化产能配套10万吨）已经开工建设。
与正极材料和电解液不同，负极材料的制造费用占营业成本的比例较大，2021年为53%，其中石墨化加工费又是制造费用的大头。
2021年石墨化供应紧缺不断加剧，石墨化加工价格不断上涨，对公司的盈利能力有一定侵蚀，这也是2021年公司负极材料业务毛利率仅上升1个百分点的原因。
（来源：公司年报）
因此，石墨化供应能力也成为负极产品保障产品交付和提升盈利能力的重要因素。
公司预计2022年年底负极材料产能将达到20万吨，其中石墨化配套产能达到9.4万吨，加上公司参股两家石墨化企业，公司的石墨化供应能力也得到了一定的保障。
偏光片业务前景较好
公司负极材料处于行业领先地位，能与之媲美的也只有偏光片业务了。
偏光片业务具有较高的行业壁垒，且市场集中度高，全球市场主要份额被杉杉股份、日东电工、住友化学、三星SDI等几家企业所占据。
根据矢野经济研究所发布的数据，2021年公司偏光片生产份额约为24%，排名全球第一。
偏光片是面板的主要原材料，近年来面板行业处于国产化替代进程中，其中2021年中国大陆TFT-LCD面板产能占比超过全球的60%，偏光片国产化替代需求紧迫，因此公司收购偏光片业务也算是顺应行业发展趋势。
目前，公司偏光片业务拥有8条前端生产线，产能约1.3亿平方米，其中广州的两条2250mm宽幅产线是从韩国梧仓搬迁至国内的，还有张家港和绵阳四条在建生产线，满产后将增加年产能9000万平方米。
（来源：风云君根据公司公告整理）
除前端生产线外，公司已在全国各地投资了多条后加工产线，后端生产线多数工厂选址于客户工厂附近，可快速满足客户换型等需求的同时控制运输及包装成本。
除此之外，与另外几家日韩企业对比来看，公司偏光片主要原材料进口享受免缴关税的优惠政策，该政策的施行能一定程度上降低公司营业成本，增强国内偏光片生产企业的全球竞争力。
2021年，公司出售了盈利能力较低、竞争格局较差的正极业务，也剥离了光伏等非核心业务，将业务聚焦于了负极材料和偏光片两个竞争格局较好的产业上。
可以说，这是一条实打实的业务聚焦之路，而良好的竞争格局和行业地位也将有助于公司持续为股东创造价值。
风云君期待杉杉股份的后续发展。
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